可灵AI故事虽好，但账本难算。

作家 | 资市分子

新一年的财报季，港股献技了一出出令东说念主瞠方针“年报杀”。

泡泡玛特用一份营收增长184%的炸裂得益单，换来了股价两天跌去30%的惨淡结局。没思到，这个“鬼故事”很快就轮到了快手。

3月25日，快手发布了2025年全年岁迹：总收入1428亿元，同比增长12.5%；经周折净利润206亿元，同比增长16.5%，辘集两年罢了百亿级盈利。

可是次日开盘，快手股价一度重挫14%，市值单日挥发超300亿港元，以致带动恒生科技指数集体下挫。而从昨年四季度的高点以来，快手股价还是腰斩。

利润新高，股价重挫。市场到底在担忧什么？这份看似见缝就钻的财报，究竟藏了哪些让投资者不安的“暗礁”？

01

增长“降速带”：流量红利涉及天花板

淌若只盯着净利润看，快手2025年的进展号称齐备。

1427.76亿元的营收和206.37亿元的设想利润，分歧较2024年增长了12.5%和35%。2025年平均日活跃用户4.1亿，平均月活跃用户7.25亿，每位日活跃用户平均线上营销就业收入198.6元，总电商GMV 1.6万亿元，四个数据均较2024年有所提高。

连鼓励答复，快手也拿出了衷心——全年累计派息50亿港元，加上31.2亿港元的股份回购，鼓励答复率达3.5%。

但靓丽的数据当中，也泄露了一个令东说念主不安的趋势：快手的增长正在“失速”。

数据炫耀，快手2025年第四季度的月活跃用户7.41亿，同比增速从前三个季度的3%以上蓦然回落至0.69%，创下上市以来的最低水平。

更为严峻的是，日活跃用户环比出现了下滑，从第三季度的4.16亿降至第四季度的4.08亿，减少了约870万用户。这意味着，也曾阿谁鄙人千里市场无往不利、用户高速增长的快手，在国内市场的浸透率已无尽靠拢天花板。

三大中枢业务板块中，直播业务成了“拖后腿”的脚色。

2025年第四季度，直播收入同比下滑1.9%，是独一负增长的板块。而看成快手生意闭环中枢的电生意务，其GMV增速从2021年的78%沿途滑落至2025年的15%，如同坐上了“过山车”。

一个令东说念主警惕的信号是：快手晓喻从2026年一季度起，不再单独表示GMV数据。当一家电商平台不再惬心表示中枢交游数据，市场很容易解读为增速还是难认为继。

更糟的是，竞争敌手并莫得停驻脚步，抖音和视频号的崛起正在不休挤压快手的生涯空间，用户分流已是不争的事实。当流量池不再扩张，以致出现萎缩，任何基于流量的生意齐将面对严峻考研。

02

现款流压力：盈利之下的财务“软肋”

淌若说用户增长的放缓是政策层面的隐忧，那么财务数据中浮现的资金压力，则是更为实践的考研。尽管快手辘集多年罢了盈利，但其现款流的压力亦然阻挠淡漠的。

最直不雅的信号来自设想行径现款流。尽管2025年设想现款流净额为正，但相较于2024年出现了彰着下滑。更值得神志的是，其账面现款及现款等价物从2024年底的约127亿元，着落至2025年底的约112亿元，而公司的总借款却在2025年再度攀升。

2023年，快手还莫得任何借款，2024年借款总数连结涨到111亿元，金佰利国际娱乐2025年数据再度攀升至130.66亿元。这意味着，公司正在运用外部借款来弥补平时设想可能产生的资金缺口，或撑握其高大的投资行径。

与此同期，与设想密切相干的应收账款也在飞快推广。2025年，应收账款从2024年的64.6亿元激增至81.3亿元，增幅高达25.8%，远超同期营收12.5%的增长率。这标明，公司在将居品和就业销售出去后，从客户那儿收回现款的速率变慢了，多量的现款千里淀在了账面上。这不仅增多了坏账风险，更径直影响了设想性现款的流入。

在用度上，快手也用上了“省”字诀，比如销售及营销开支占收入的比例，就从2024年的32.4%着落到了2025年的29.6%。

此外，还有一个不易察觉的细节：2025年，快手的所得税开支激增至18.5亿元，较2024年暴增超越10倍。这自然是盈利才气提高的体现，但也意味着之前通过递延所得税钞票等面目享受的税收红利正在消退，将来的实质税负压力将显耀增多，进一步侵蚀公司的开脱现款流。

03

AI“双刃剑”：故事虽好，账本难算

在主营业务增速有放缓的迹象下，快手把但愿押在了AI身上。

可灵AI无疑是这份财报中最亮眼的明星。2025年第四季度单季收入3.4亿元，全年孝顺收入超10.4亿元。其12月单月收入破损2000万好意思元，年化收入运行率（ARR）达到2.4亿好意思元。在3月份召开的事迹电话会上，快手高层泄露这一数据在2026年1月已超越了3亿好意思元。

期间迭代层面，快手在一年内接连发布可灵O1、2.6、3.0系列模子，罢了了文本、图像、音频、视频全模态输入输出的整合，在分镜欺压、东说念主物动作精确度、音画同步等才气上位居行业第一梯队。

更伏击的是，AI还是初始反哺中枢业务。除了告白端的显耀增益，电市场景中，生成式检索架构OneSearch推动2025年第四季度商城搜索订单量提高近3%；研发端，自研AI编程器具CodeFlicker生成的代码已占新增代码的40%以上。

解决层更是信心满满，快手科技创举东说念主兼首席推行官程一笑泄露，公司对可灵AI在2026年罢了收入同比翻倍以上增长保握较强信心。

但成本市场的反映却是冰冷的。

问题出在另一组数字上。快手CFO金秉在事迹会上明确暗示，展望2026年集团全体Capex（成本开支）参预将达到约260亿元，较2025年增多110亿元，主要用于可灵大模子和其他基础大模子的算力参预。

这意味着将来几年，AI的无数参预将径直侵蚀短期利润。

华泰证券预测，受折旧与薪酬用度上涨影响，快手2026年经周折净利润或同比下滑15%至176亿元。野村证券更是径直将快手谈判价从77港元下调至57港元，评级从买入调至中性。摩根士丹利也发表谈判申诉，将快手2026年至2028年每股盈测下调17%至24%，谈判价由73港元下调25%至55港元，评级为“与大市同步”。

这偶合撕开了现时港股市场最粗暴的真相：投资者不再为“烧钱换将来”的故事买单了。

如斯前的B站，一样在年报中强调要发力AI，一样也遇到了市场的用脚投票。往时，AI是赋能，是加分项，而如今AI叙事更像是短期利空要素。

可灵的竞争环境也在急剧升温。字节向上推出的Seedance2.0视频生成模子在2026年头激勉巨匠神志。凭借抖音和CapCut的高大生态，Seedance2.0领有自然的流量进口和协同效应，在国际市场的浸透速率远超寂寞应用。

而3月24日（好意思国当地时期），‌OpenAI晓喻厚爱关停‌Sora金佰利app官方版下载，则给通盘AI视频生成模子狠狠地泼了一瓢冷水。

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